Diskussionsforum der stw-boerse: Auslandswerte: Französische Aktien
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al_sting - Mittwoch, 31. Juli 2019 - 22:43
Trilogiq hat heute seine Jahreszahlen veröffentlicht, Stand 31.03.2019. Hier die Presseerklärung: http://live.euronext.com/sites/default/files/cpr05_actus_59665_FR0010397901.pdf

Mein Eindruck in wenigen Worten: Die Sanierung schreitet solide voran, Kurse unter dem um Langfristschulden bereinigten Nettocashwert werden wir nicht mehr lange sehen. Angesichts der aktuellen Kurse für mich ein starker Jahresbericht!


Positive Highlights:
- Rückkehr zum positiven operativen Betriebsergebnis: Gesamtjahr + 141.000 €
(-395.000 in HJ1, + 536.000 in HJ2)
- Positiver Free Cashflow
- Netcash (Cashreserven abzüglich kurzfristige Schulden) steigt um 0,7 Mio auf 16,3 Mio €.
- Langfristige Verschuldung sinkt um 1,7 Mio auf 2,1 Mio € zum 31.03.2019 (Stand 30.07.2019: 1,7 Mio €, nochmals 0,4 Mio € weniger.)
--> Cash abzüglich Schulden: 14,2 Mio €.

Ungewöhnlich deutliche Kritik am Kurs der Vorjahre, bevor sich der Gründer Eric Courtin wieder ins operative Geschäft einmischte:
„Entre 2012 et 2017, TRILOGIQ a opéré des mauvais choix en termes d'investissements dans trois domaines„
(Die folgende deutsche Übersetzung entstand mit Unterstützung von Google Translate, wurde aber teils nachgebessert):
Zwischen 2012 und 2017 hat TRILOGIQ in Bezug auf Investitionen in drei Bereichen schlechte Entscheidungen getroffen:
1. Zum Umstieg von Aluprofilen auf Graphit : „Wenn dieses Projekt eine echte Chance darstellte, haben wir zu viel in die Produktionskapazität dieses Sortiments investiert, und unsere Werkzeugkapazität ist heute weitgehend überdimensioniert. Die überschüssige Produktionskapazität wird verkauft und wir hoffen, im Geschäftsjahr 2019-2020 mit den Verkäufen 2 Mio. EUR in bar zu erwirtschaften“
(Meine Interpretation: Die Kapazitäten werden reduziert, der Cashflow wird durch die Verkäufe verbessert, die laufenden Kosten sinken –> Gefällt mir!)
2. „Immobilien: Obwohl wir anfingen, einen Teil unserer Geschäftsimmobilien aufzugeben, haben wir heute noch viel zu viele Gebäude in Westeuropa“
(Meine Interpretation: Der Immobilienbestand wird weiter reduziert, ich rechne mit weiteren Kostensenkungen und weiteren einmalige FCF-Einnahmen)
3. „Zur englischen Tochtergesellschaft für Marketing und Digitales: Der Start der digitalen Transformation des Konzerns in England bot ein inakzeptables Preis-Leistungs-Verhältnis. Dies ist der Grund, warum wir den größten Teil der digitalen Aktivitäten nach Frankreich mit viel geringeren Entwicklungskosten übertragen haben."
(Meine Interpretation: Die englische Digital-Tochtergesellschaft wurde geschlossen, die Franzosen können das günstiger – auch wenn daraus gewisse (unprofitable) Umsatzverluste resultieren dürften.)

Dazu kommt:
- Die laut letztem Halbjahresbericht wegen Unwirtschaftlichkeit geschlossene marokkanische Tochterfirma dürfte für einen relevanten Teil der deutlichen Umsatzverluste in AfrikaAsien (von 2,5 Mio€ auf 1,0 Mio€) verantwortlich sein.
- Der Personalbestand sank im letzten Jahr von von 297 auf 239 Mitarbeiter (-19,6%), die Personalkosten sanken um 12%.
(Meine Interpretation: 20% Personalabbau in nur einem Jahr, ohne von den daraus resultierenden einmaligen Kosten erschlagen zu werden, das ist eine beeindruckende Leistung! Die Personalkosten könnten zukünftig noch über die bereits eingeparten 12% hinaus sinken)
- Positive Überraschung: Eine im Vorjahr vorgenommene Abschreibung von 1 Mio€ für Spritzgussmaschinen wurde zurückgenommen (und in diesem Jahr positiv gebucht), weil sich hier doch ein wirtschaftlicher Betrieb erreichen ließ. „Im Rahmen des Jahresabschlusses zum 31. März 2019 führte die Gesellschaft einen neuen Bewertungstest durch, der zur Anerkennung dieser außergewöhnlichen Erholung führte.“
(Meine Interpretation: Die Abschreibungen auf überschüssige Kapazitäten waren ehrlich, ja zuweilen, wie dieses Beispiel zeigt, sogar übermäßig agressiv. Das stärkt mein Vertrauen in den Wert des restlichen Buchwertes)


Umsatz: 32 Mio (33,5 Mio im Vorjahr; -4,5%)
Der Umsatzrückgang war besonders deutlich in Afrika/Asien (von 2,5 Mio € auf 1 Mio €), was ich der Schließung der unprofitablen Vertriebsgesellschaft in Marokko anlaste und unter dem Strich positiv sehe. Beim Umsatzrückgang in Europa (von 19,3 Mio auf 17,6 Mio) habe ich die geschlossene britische Tochtergesellschaft im Hinterkopf und begrüße ebenfalls den Verlust wahrscheinlich unprofitabler Umsätze. („la filiale anglaise dédiée au marketing et au digital : le lancement de la transformation digitale du Groupe en Angleterre a présenté un rapport prix – performances inacceptable. C'est la raison pour laquelle nous avons transféré la majeure partie de l'activité digitale en France avec des coûts de développement bien moindres.“)
In Amerika (insbesondere USA und Brasilien) stieg der Umsatz von 11,7 Mio€ auf 13,1 Mio€.
(Meine Interpretation: Die Umsatzrückgänge passen für mich zu den berichteten Rückbauten bei unprofitablen Umsätzen und Produktionskapazitäten)
Bruttomarge: Ist im Jahresvergleich von 60,9% auf 59,0% gefallen.
(Meine Interpretation: Auf dem Level kann ich mit kleinen Rückgangen der Bruttomarge gut leben – die Herausforderungen liegen in ganz anderen Bereichen.)

Negative Aspekte:
- Die Abschreibungen von etwa 3 Mio € pro Jahr werden noch nicht verdient, daher unter dem Strich rote Zahlen.
- Nach wie vor ist die (globale) Automobilindustrie der Hauptauftraggeber für Trilogiq. Die Herausforderungen und Umbrüche dieser Branche erleichtern diese Sanierung nicht gerade *hüstel*.
- Trilogiq klagt, dass der Markt für Lean Management praktisch versiegt sei. („« Le marché du Lean Manufacturing a pratiquement disparu de l'industrie automobile qui reste encore aujourd'hui notre principal marché, malgré nos efforts de diversification. Et les projets restants dans l'automobile, parfois significatifs en termes de taille, sont à des marges sacrifiées » estime Eric Courtin. )
Nach meinem Verständnis lag ein margenträchtiger Wettbewerbsvorteil von Trilogiq in der Verknüpfung der Fabrikausrüstung mit der Beratung für Lean Management in der Produktion. Die Klage klingt für mich nach einer Schwächung dieses klassischen Geschäftsmodells und damit für absehbar niedrigere zukünftig erzielbare Margen.
(Meine Interpretation: damit kann ich leben. Ich muss ja nicht die früheren Margen erreichen. Mir genügt es ja, wenn die operativen Gewinne zukünftig oberhalb der Abschreibungen liegt und die Firma unter dem Strich überhaupt wieder stetig sowohl Nettogewinne als auch positive Free Cashflows erzielt.)

Ausblick (übersetzt mit Google Translate):
„Zwischen 2012 und 2018 hat TRILOGIQ ständig in neue Produktionsstrukturen investiert und infolgedessen die Betriebskosten so weit erhöht, dass sie im Verhältnis zu seiner Tätigkeit völlig überdimensioniert wurden. Dies ist insbesondere in Westeuropa der Fall, wo die finanziellen Verluste am größten waren. Seit mehr als achtzehn Monaten haben wir drastische Maßnahmen ergriffen, um die Größe des Konzerns gewinnbringend zu verändern, und wir beabsichtigen, diesen Weg fortzusetzen.
Wir können mit dieser Situation nicht zufrieden sein und wir wissen, dass der Weg noch lange nicht zu einer nachhaltigen Rentabilität führt.
Davon abgesehen verfügt TRILOGIQ nun über ein erneuertes Produktangebot und zwei digitale Plattformen: www.trilogiq.com und www.graphit.com, die im September 2019 zu www.trilogiq3d.com werden Investitionen wurden bereits getätigt und jetzt müssen wir den Ruf beschleunigen ", schließt Eric Courtin.“
(Meine Interpretation: Der Firmenumbau mit dem Schwerpunkt auf Kostensenkungen geht weiter, der Gründer Eric Courtin ist mit den bisherigen Fortschritten noch lange nicht zufrieden. Angesichts der Fortschritte der letzten 18 Monaten bis ich sehr optimistisch, dass auch diesen Worten Taten folgen werden. Und dann wird der Markt die Firma Trilogiq nicht mehr unterhalb, sondern deutlich oberhalb der Nettocashreserven bewerten. Ich sehe ein Kurspotential von 50% bis weit über 100% und fühle mich mit meinem Investment bei Trilogiq sehr wohl!)

al_sting - Donnerstag, 8. August 2019 - 17:54
Update Trilogiq

Bei Trilogiq wurde gestern ein Block von 245.000 Aktien gehandelt, mal eben 6,5% des gesamten Bestandes bzw. die Hälfte des bisherigen Freefloats. Ein guter Anlass, sich mal die Bestände der beiden Großaktionäre anzuschauen.
1. Beim Gründer Eric Courtin hat sich in den letzten Jahren nichts getan, er hält auch laut den aktuellsten Zahlen nach wie vor 76,77% der Aktien.
2. Beim Fonds Amiral Gestion hingegen ist Bewegung entstanden, nach langer Statik.

Schon in MMIs erster Analyse anno 2013 schrieb dieser „According to this research report however, the founder still owns 77%, but Amiral Gestion owns 13%.“ http://valueandopportunity.com/2013/09/24/trilogiq-sa-isin-fr0010397901-another-of-those-hidden-french-champions/
Und in den Jahresberichten bis 2017 wurde der Anteil von Amiral Gestion konstant mit 12,98 % angegeben.
2018 hingegen: „10,85% du capital“ http://trilogiq.fr/app/uploads/2018/07/133_2018_Rapport-de-gestion-TRILOGIQ-S.A.-31.03.2018.pdf
2019: „8,34% du capital“ http://trilogiq.fr/app/uploads/2019/08/TRILOGIQ-S.A.-Rapport-de-gestion-TRILOGIQ-S.A.-31.03.2019.pdf

Ab Anfang 2018 kann man bei Euronext erstmals einen hohen Handel bei zugleich stetig sinkenden Kursen sehen. Dieser Kursrückgang setzte sich seitdem stetig fort. Nach den Jahreszahlen zum 31. Juli gab es eine relativ große Aktiennachfrage, zusammen mit dem gestrigen Blockverkauf über 245.000 Aktien könnte (muss aber nicht!) Amiral Gestion jetzt seine Anteile komplett abgestoßen haben und nicht mehr als stetiger und starker Verkäufer den Kurs drücken.

Jedenfalls fiel dieser starke Verkäufer ohne Rücksicht auf die Kurse heute weg, und die Kurse sprangen bei eher geringen Umsätzen um mehr als 10% von 3,00€ auf 3,38€. Ich kann mir gut vorstellen, dass die Kurskorrektur jetzt Fahrt aufnimmt.

Zur erinnernden Einordnung noch ein paar Hausnummern:
- Der Cashwert von Trilogiq liegt bei etwa 3,80€/Aktie.
- Der angepasste Liquidationswert (bei Verkauf unter Druck) wurde von Banner83 Anfang Juli auf 4,80€/Aktie geschätzt (https://www.behindtheshares.com/2019/07/05/weird-but-true-trilogiq-sa/) und in seinem heutigen Update auf 5,20€ erhöht: https://www.behindtheshares.com/2019/08/08/kurzanalyse-trilogiq-sa
Der "normale“ Liquidationswert (bei Verkauf ohne Zeitdruck) wird sowohl von Banner83 auch in französischen Foren auf 6,50€/Aktie geschätzt. https://www.boursorama.com/bourse/forum/1rEPALTRI/detail/452591635/
Der Buchwert von Trilogiq liegt grob geschätzt bei gut 10 €/Aktie.
Zugegeben, das sind alles eher hypothetische Angaben, da ich nicht von einem Verkauf des Mehrheitseigentümers ausgehe. Aber sie zeigen das Kurspotential selbst im unvollendeten Sanierungsmodus.

Je nachdem, wo dieser Block gelandet ist und wie der Käufer damit umgeht, dürfte der Freefloat jetzt zwischen 16,7% und 23,2% liegen.

prof - Donnerstag, 8. August 2019 - 21:58
Da hast Du Dich ja ordentlich "festgebissen". Auf jeden Fall eine Aktie mit einer äußerst geringen Korrelation zum Gesamtmarkt.

al_sting - Donnerstag, 15. August 2019 - 11:51
Mit dem aktuellen Kurs von 3,88€ wurde der Cashwert von 3,80€ heute erstmals wieder überboten, damit ist Trilogiq vorerst kein Grahamscher Net-net mehr.
Angesichts der allgemeinen Börsenschwäche ist dieser schnelle Anstieg um fast 30% umso beeindruckender.

Allerdings fand der Kursanstieg unter sehr geringen Umsätze statt. Ob der Kurs auch einen stärkeren panischen Verkäufer abfangen könnte, vermag ich nicht abzuschätzen.

prof - Donnerstag, 15. August 2019 - 11:59
Auf jeden Fall hilft so eine Position in dieser Woche wirtschaften!

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