| stephan - Sonntag, 11. Januar 2004 - 14:42 |
| @ chinaman Ja, die Ölindustrie! |
| chinaman - Sonntag, 11. Januar 2004 - 17:22 |
| Ich rede ja auch von Freunden im "alten Europa" ;-)) Gruß Chinaman |
| j_r_ewing - Montag, 12. Januar 2004 - 01:34 |
| Fight the Fed Model: The Relationship Between Stock Market Yields, Bond Market Yields, and Future Returns CLIFFORD S. ASNESS AQR Capital Management, LLC December 2002 Abstract: The "Fed Model" has become a very popular yardstick for judging whether the U.S. stock market is fairly valued. The Fed Model compares the stock market's earnings yield (E/P) to the yield on long-term government bonds. In contrast, traditional methods evaluate the stock market purely on its own without regard to the level of interest rates. My goal is to examine the theoretical soundness, and empirical power for forecasting stock returns, of both the "Fed Model" and the "Traditional Model". The logic most often cited in support of the Fed Model is that stocks should yield less and cost more when bond yields are low, as stocks and bonds are competing assets. Unfortunately, this reasoning compares a real number to a nominal number, ignoring the fact that over the long-term companies' nominal earnings should, and generally do, move in tandem with inflation. In other words, while it is a very popular metric, there are serious theoretical flaws in the Fed Model. Empirical results support this conclusion. The crucible for testing a valuation indicator is how well it forecasts long-term returns, and the Fed Model fails this test, while the Traditional Model has strong forecasting power. Long- term expected real stock returns are low when starting P/Es are high and vice versa, regardless of starting nominal interest rates. I also examine the usefulness of the Fed Model for explaining how investors set stock market P/Es. That is, does the market contemporaneously set P/Es higher when interest rates are lower? Note the difference between testing whether the Fed Model makes economic sense, and thus forecasts future long-term returns, versus testing whether it explains how investors set current P/Es. If investors consistently confuse the real and nominal, high P/Es will indeed be contemporaneously explained by low nominal interest rates, but these high P/Es lead to low future returns regardless. I confirm that investors have indeed historically required a higher stock market P/E when nominal interest rates have been lower and vice versa. In addition, I show that this relationship is somewhat more complicated than described by the simple Fed Model, varying systematically with perceptions of long-term stock and bond market risk. This addition of perceived risk to the Fed Model also fully explains the previously puzzling fact that stocks "out yielded" bonds for the first half of the 20th century, but have "under yielded" bonds for the last 40 years. Finally, I note that as of the writing of this paper, the stock market's P/E (based on trend earnings) is still very high versus history. A major underpinning of bullish pundits' defense of this high valuation is the Fed Model I discredit. Sadly, the Fed Model perhaps offers a contemporaneous explanation of why P/Es are high, but no true solace for long-term investors. ####################################################################################################### Leider ging der Link nicht; hab daher mal den Webmaster angemailt, ihn mir per e-mail zu schicken. Inzwischen hab ich mal den Abstract gesaugt und durchgelesen. Was mir daran - über die aufgestellten Behauptungen hinaus - auffiel: "The logic most often cited in support of the Fed Model is that stocks should yield less and cost more when bond yields are low, as stocks and bonds are competing assets. Unfortunately, this reasoning compares a real number to a nominal number, ignoring the fact that over the long-term companies' nominal earnings should, and generally do, move in tandem with inflation. In other words, while it is a very popular metric, there are serious theoretical flaws in the Fed Model. " - Also nominale Zins-Angaben und reale Aktienrendite-Angaben ? Wo wird da die Inflation abgezogen ???? Davon hab ich noch nie gehört !! Oder nominale Aktienrendite-Angaben und reale Zins-Angaben ? Ich hab zwar schon Betrachtungen über den Real-ZIns gelesen; das waren dann aber Überlegungen zur KONUNKTUR, niemals zum Renditevergleich mit Aktienrenditen ! Das scheint mir NOCH unrichtiger zu sein als die andere Variante. Kann jemand was Definitives dazu sagen ? Wenn (was mir "weniger unwahr" schien) die AKTIENrendite real genommen werden soll, - mal abgesehen davon,daß ich mich frage, was mit DEM Quatsch denn erreicht werden soll; in dem Punkt stimme ich seiner Bemängelung zu - : die US-Inflation liegt im "langen" Durchschnitt doch in respektabler Höhe (ich schätze mal aus dem Bauch raus: ca. 2,5%): da würde die Aktienrendite ja eh schon saftig verstümmelt (wäre die "Risikoprämie" überhaupt so hoch, Wojtek?); reicht ihm das IMMER noch nicht als Abschlag gegenüber seiner "hergebrachtaen" Methode?? Wenn dieFED-Methode, die Anleihen-Zinsen zu berücksichtigen, falsch sein soll, dann sollte der Fehler viel tiefer liegen - ob da mit Nominal- oder mit Real-Renditen gerechnet wird, sollte da überhaupt nicht der Punkt sein!! Was popelt er da herum an Feinheiten einer Methode herum, die sxchon im Ansatz falsch sein soll?? "The crucible for testing a valuation indicator is how well it forecasts long-term returns, " behauptet Herr Asness "and the Fed Model fails this [!!] test," seit einer ganzen Generation gibt das FED-Model eine GUTE Näherung. Wer sich daran hielt, wird nicht schlecht damit gefahren sein " while the Traditional Model has strong forecasting power" s.u. "Long- term expected real stock returns are low when starting P/Es are high and vice versa, regardless of starting nominal interest rates": Mal sehen: Der übliche Zyklus sieht so aus: Wirtschaft und Kurse steigen - die Zinsen steigen durch die Kreditnachfrage - die Wirtschaft wird dadurch gebremst - die Aktien stoppen schon vor ihr, weil die Börse vorgreift. Die Zinsen steigen weiter, die Kurse gehen südwärts, die Wirtschaft auch. Schließlich drehen auch die Zinsen, und laufen den Aktien und der Wirtschaft hinterher. Irgendwann greifen dann die niedrigen Zinsen, und die Aktien steigen wieder; ihnen folgt die Wirtschaft, und dann drehen die Zinsen nach oben und... s.o. So kennt es jeder. Wann sind nun die P/Es hoch? Ob man nun an den Einfluß des Zinsniveaus glaubt oder nicht: auf jeden Fall wird das stark beeinflußt werden von der Stimmung: wenn die überschäumt, tolerieren die Käufer auch ein hohes PE. Also in der Nähe des Kurshochs; das liegt vor dem Wirtschaftshoch (also nicht weit weg vom Zinstief... :-)) DANN sollen laut TM die Gewinn-Aussichten schlecht sein. Aha. Das TM kommt also zu der Weisheit: zu einer Zeitin der Nähe des Hochs zu kaufen bringt miese Performance. In der Nähe des Tief hingegen soll man andersherum kaufen. - Ob DAS nun der riesige Erkenntnis fortschritt ist... Im Übrigen soll die Fed-Methode auch überhaupt nicht die Methode sein, nach der man Signale gewinnt, wann die Einstiegszeitpunkte für Langzeitkäufe sein sollen. Das Tief kann auch mal da liegen, wo die Aktien (nach F-M!) gerade mal NICHT billig sind; und ein Zeitpunkt, wo sie mal billig sind, kann auch mal in einer Phase einer Baisse liegen. Das F-M gibt an: GEMESSEN AM MOMENTANEN STAND DER ZINSEN ist gerade kürzerfristig eine Anpassung der Kurse in die und die Richtung zu erwarten (wenn es nicht die Zinsen sind, die sich anpassen). DAneben gibt es aber auch noch den Gang der Zinsen zu beachten und auch noch andere Dinge, wenn es um die Erzielung LANGfristiger Gewinne geht. Die Elle, aus einem Anfangszustand heraus die langfristigen Gewinne zu nehmen, die er überstülpt, um daraus eine Qualitätsaussage über eine andersartige Theorie zu machen, ist also im Ansatz verfehlt. Er erklärt auch in schönster Offenheit, daß er die Fragestellung umgemodelt hat: "Note the difference between testing whether the Fed Model makes economic sense, and thus forecasts future long-term returns, versus testing whether it explains how investors set current P/Es". ...und "If investors consistently confuse the real and nominal [seiner Meinung nach - damit hat er zuvor das F-M angegriffen], high P/Es will indeed be contemporaneously explained by low nominal interest rates" "I confirm that investors have indeed historically required a higher stock market P/E when nominal interest rates have been lower and vice versa"; "Sadly, the Fed Model perhaps offers a contemporaneous explanation of why P/Es are high, ": Ach nee !! "but these high P/Es lead to low future returns regardless": Der Regenwurm hat die Form eines Elefantenrüssels. Der Elefant... Und aus einem unsinnigen Ansatz... "This addition of perceived risk to the Fed Model also fully explains the previously puzzling fact that stocks "out yielded" bonds for the first half of the 20th century, but have "under yielded" bonds for the last 40 years" Das braucht's gar nicht: es genügt, sich zu überlegen, daß er seinen Zeitraum kurz nach dem Ende einer Jahrhundertbaisse enden läßt. Wäre mal interessant zu sehen, wie seine "confusing facts" aussehen, wenn man noch zwei Jahre mit dazunimmt... "Finally, I note that as of the writing of this paper, the stock market's P/E (based on trend earnings) is still very high versus history." ... Angesichts all dieser Punkte hab ich nicht den Eindruck, daß mir die 30 Seiten des Herrn Asness etliche Tage Arbeitszeit wert sein werden. Gruß JR |
| j_r_ewing - Montag, 12. Januar 2004 - 01:38 |
| Einen Pudel im UK - und heißt es nicht: Der Hund ist der beste Freund des Menschen ? Gruß >:-> JR |
| mib - Montag, 12. Januar 2004 - 09:37 |
| oooooooch... die boese boese Oelindustrie... in 15 Jahren stehen wieder ueberall Kernkraftwerke rum und ihr denkt sehnsuechtig an die Zeiten zurueck, als die boesen Oelmultis uns mit Oel und Gas versorgt haben. Es ist erschreckend, wie negativ diese Branche gesehen wird. Das gibt ein boeses Erwachen, wenn die Oeffentlichkeit feststellen muss, dass eine dramatische Energiekrise genauso am Horizont zu sehen ist, wie der Kollaps der Renten- und Sozialsysteme. Als vor ein paar Tagen Royal Dutch / Shell seine "gesicherten Reserven" um 20% reduzieren musste, da gab es nicht nur einen 6% Preisabschlag auf die Aktie sondern es hagelte auch gehaessige Kommentare. Was leider voellig fehlte war eine Diskussion darueber, was das tatsaechlich bedeutet, wenn ein Oelmulti seine Reserven mal eben mit 20% niedriger angibt. Sieht das keiner (oder will das keiner sehen)??? Wir steuern auf eine Energiekrise zu, die ganz erhebliche wirtsschaftliche Probleme verursachen wird! In 10 Jahren steht der Rohoelpreis bei mindestens(!!!) 50 U$, da die Produktion wegbricht. "Hubbert's Peak" ist real und kein Modell einer Wissenschaftlermarionette der Oelmultis! ... aber in Deutschland diskutiert man ja lieber ueber Praxispauschale, Dosenpfand und LKW-Maut... - wenigstens der Bildungs/Forschungssektor und die "Eliten" bekommen jetzt etwas Aufmerksamkeit (obwohl eh 2 Jahre geredet wird und dann doch wieder nix passieren wird). Mib |
| wojtek_m - Montag, 12. Januar 2004 - 10:55 |
| 1) JR, Du kannst mir eine Mail schicken, dann schicke ich dir das paper: wmusial@gmx.de Aber: ich hab den Link selber ausprobiert und er ging...(?) 2) Ich fasse die Argumentation dann KURZ zusammen ;-) Laut Gordon Growth Model (Dividendendiskontierungsmodell) gilt: E[R] = D/P + G E[R]: Erwartungswert der Aktienmarktrendite D/P : Dividendenrendite G : Wachstumsrate der Dividenden oder Gewinnen (langfristig = Wachstumsrate der Wirtschaft) große Buchstaben: nominale Größen kleine Buchstaben: reale Größen D/P = payout ratio x E/P (Annahme: payout ratio mit Berücksichtigung der Aktienrückkäufe ca. 1/2) dann gilt: E[R] = 1/2 E/P + G mit Berücksichtigung der Inflation (reale Rendite): E[r] = E[R] - I = 1/2 E/P + G - I = 1/2 E/P + g g: reale Wachstumsrate Was passiert wenn Inflation und damit die nominalen Zinsen (Y) fallen (wie in den letzten 20zig Jahren)? Das Fed-Modell argumentiert das auch das E/P fallen muß. Aber die nominale Aktienrendite ist ja: E[R] = 1/2 E/P + G. Es kann entweder E/P oder G fallen, wenn Anleihen und Aktien konkurrierende Anlagen sind. Nun, es ist viel plausibler anzunehmen das die Wachstumsrate der Gewinne mit der Inflation fällt (mehr Argumente dafür im paper). Asness ist da nicht allein, andere Wirtschaftswissenschaftler wie Siegel kamen zum gleichem Ergebnis. Damit hätte Y kaum Einfluss auf E/P. Asness zeigt dann empirisch (diverse Regressionen), daß das Fed-Modell als Prognosewerkzeug für langfristig ausgerichtete Anleger nicht sinnvoll ist. Andererseits zeigt er dass das simple E/P sich erstaunlich gut für die Voraussage langfristiger Aktienrenditen eignet. Laut Asness erklärt das Fed-Modell kurzfristig das Verhalten der Anleger, die einer ‚money illusion’ unterliegen und nominale Zinsrenditen mit realen Aktienmarktrenditen vergleichen. Für die langfristige Aktienmarktperformance spielt das nominale Zinsniveau keine Rolle. Er entwickelt sogar ein ‚besseres Fed-Modell’ mit ‚Risikoanpassung’ über Volalitäten, daß dieses irrtümliche Verhalten der Anleger für die Perioden vor 1970 miterklärt. Es soll nur eine kurze Zusammenfassung sein... bevor Ihr dagegen Argumentiert liest das paper... :-) Gruß, Wojtek |
| wojtek_m - Montag, 12. Januar 2004 - 11:01 |
| @mib: ...sehe ich genauso... Wojtek |
| chinaman - Montag, 12. Januar 2004 - 12:58 |
| @ mib: Die Energiekrise ist eine reale Gefahr, insoweit wirklich Zustimmung. Klar kann man der Meinung sein, das es wichtigere Themen wie bspw. das Dosenpfand gibt, dass wir hier in D diskutieren sollten. Nur: Wo ist Deine Kritik der Hauptenergie-verschleuderer in USA. Was tut Bush ??? In Deutschland ist meines Erachtens der Pro-Kopf Energieverbrauch doch deutlich niedriger und das Land ist bei alternativen Energien sicher vergleichsweise weit. :-) Gruß Chinaman |
| j_r_ewing - Montag, 12. Januar 2004 - 13:16 |
| (Ach je, da hat der Server es ja wieder nicht verdaut! Ist mir gestern gar nicht mehr aufgefallen - aber nachts um halb zwei... neuer Versuch:) ---------------------------------------- Fight the Fed Model: The Relationship Between Stock Market Yields, Bond Market Yields, and Future Returns CLIFFORD S. ASNESS AQR Capital Management, LLC December 2002 Abstract: The "Fed Model" has become a very popular yardstick for judging whether the U.S. stock market is fairly valued. The Fed Model compares the stock market's earnings yield (E/P) to the yield on long-term government bonds. In contrast, traditional methods evaluate the stock market purely on its own without regard to the level of interest rates. My goal is to examine the theoretical soundness, and empirical power for forecasting stock returns, of both the "Fed Model" and the "Traditional Model". The logic most often cited in support of the Fed Model is that stocks should yield less and cost more when bond yields are low, as stocks and bonds are competing assets. Unfortunately, this reasoning compares a real number to a nominal number, ignoring the fact that over the long-term companies' nominal earnings should, and generally do, move in tandem with inflation. In other words, while it is a very popular metric, there are serious theoretical flaws in the Fed Model. Empirical results support this conclusion. The crucible for testing a valuation indicator is how well it forecasts long-term returns, and the Fed Model fails this test, while the Traditional Model has strong forecasting power. Long- term expected real stock returns are low when starting P/Es are high and vice versa, regardless of starting nominal interest rates. I also examine the usefulness of the Fed Model for explaining how investors set stock market P/Es. That is, does the market contemporaneously set P/Es higher when interest rates are lower? Note the difference between testing whether the Fed Model makes economic sense, and thus forecasts future long-term returns, versus testing whether it explains how investors set current P/Es. If investors consistently confuse the real and nominal, high P/Es will indeed be contemporaneously explained by low nominal interest rates, but these high P/Es lead to low future returns regardless. I confirm that investors have indeed historically required a higher stock market P/E when nominal interest rates have been lower and vice versa. In addition, I show that this relationship is somewhat more complicated than described by the simple Fed Model, varying systematically with perceptions of long-term stock and bond market risk. This addition of perceived risk to the Fed Model also fully explains the previously puzzling fact that stocks "out yielded" bonds for the first half of the 20th century, but have "under yielded" bonds for the last 40 years. Finally, I note that as of the writing of this paper, the stock market's P/E (based on trend earnings) is still very high versus history. A major underpinning of bullish pundits' defense of this high valuation is the Fed Model I discredit. Sadly, the Fed Model perhaps offers a contemporaneous explanation of why P/Es are high, but no true solace for long-term investors. ####################################################################################################### Leider ging der Link nicht; hab daher mal den Webmaster angemailt, ihn mir per e-mail zu schicken. Inzwischen hab ich mal den Abstract gesaugt und durchgelesen. Was mir daran - über die aufgestellten Behauptungen hinaus - auffiel: "The logic most often cited in support of the Fed Model is that stocks should yield less and cost more when bond yields are low, as stocks and bonds are competing assets. Unfortunately, this reasoning compares a real number to a nominal number, ignoring the fact that over the long-term companies' nominal earnings should, and generally do, move in tandem with inflation. In other words, while it is a very popular metric, there are serious theoretical flaws in the Fed Model. " - Also nominale Zins-Angaben und reale Aktienrendite-Angaben ? Wo wird da die Inflation abgezogen ???? Davon hab ich noch nie gehört !! Oder nominale Aktienrendite-Angaben und reale Zins-Angaben ? Ich hab zwar schon Betrachtungen über den Real-ZIns gelesen; das waren dann aber Überlegungen zur KONUNKTUR, niemals zum Renditevergleich mit Aktienrenditen ! Das scheint mir NOCH unrichtiger zu sein als die andere Variante. Kann jemand was Definitives dazu sagen ? Wenn (was mir "weniger unwahr" schien) die AKTIENrendite real genommen werden soll, - mal abgesehen davon,daß ich mich frage, was mit DEM Quatsch denn erreicht werden soll; in dem Punkt stimme ich seiner Bemängelung zu - : die US-Inflation liegt im "langen" Durchschnitt doch in respektabler Höhe (ich schätze mal aus dem Bauch raus: ca. 2,5%): da würde die Aktienrendite ja eh schon saftig verstümmelt (wäre die "Risikoprämie" überhaupt so hoch, Wojtek?); reicht ihm das IMMER noch nicht als Abschlag gegenüber seiner "hergebrachtaen" Methode?? Wenn dieFED-Methode, die Anleihen-Zinsen zu berücksichtigen, falsch sein soll, dann sollte der Fehler viel tiefer liegen - ob da mit Nominal- oder mit Real-Renditen gerechnet wird, sollte da überhaupt nicht der Punkt sein!! Was popelt er da herum an Feinheiten einer Methode herum, die sxchon im Ansatz falsch sein soll?? "The crucible for testing a valuation indicator is how well it forecasts long-term returns, " behauptet Herr Asness "and the Fed Model fails this [!!] test," seit einer ganzen Generation gibt das FED-Model eine GUTE Näherung. Wer sich daran hielt, wird nicht schlecht damit gefahren sein " while the Traditional Model has strong forecasting power" s.u. "Long- term expected real stock returns are low when starting P/Es are high and vice versa, regardless of starting nominal interest rates": Mal sehen: Der übliche Zyklus sieht so aus: Wirtschaft und Kurse steigen - die Zinsen steigen durch die Kreditnachfrage - die Wirtschaft wird dadurch gebremst - die Aktien stoppen schon vor ihr, weil die Börse vorgreift. Die Zinsen steigen weiter, die Kurse gehen südwärts, die Wirtschaft auch. Schließlich drehen auch die Zinsen, und laufen den Aktien und der Wirtschaft hinterher. Irgendwann greifen dann die niedrigen Zinsen, und die Aktien steigen wieder; ihnen folgt die Wirtschaft, und dann drehen die Zinsen nach oben und... s.o. So kennt es jeder. Wann sind nun die P/Es hoch? Ob man nun an den Einfluß des Zinsniveaus glaubt oder nicht: auf jeden Fall wird das stark beeinflußt werden von der Stimmung: wenn die überschäumt, tolerieren die Käufer auch ein hohes PE. Also in der Nähe des Kurshochs; das liegt vor dem Wirtschaftshoch (also nicht weit weg vom Zinstief... :-)) DANN sollen laut TM die Gewinn-Aussichten schlecht sein. Aha. Das TM kommt also zu der Weisheit: zu einer Zeitin der Nähe des Hochs zu kaufen bringt miese Performance. In der Nähe des Tief hingegen soll man andersherum kaufen. - Ob DAS nun der riesige Erkenntnis fortschritt ist... Im Übrigen soll die Fed-Methode auch überhaupt nicht die Methode sein, nach der man Signale gewinnt, wann die Einstiegszeitpunkte für Langzeitkäufe sein sollen. Das Tief kann auch mal da liegen, wo die Aktien (nach F-M!) gerade mal NICHT billig sind; und ein Zeitpunkt, wo sie mal billig sind, kann auch mal in einer Phase einer Baisse liegen. Das F-M gibt an: GEMESSEN AM MOMENTANEN STAND DER ZINSEN ist gerade kürzerfristig eine Anpassung der Kurse in die und die Richtung zu erwarten (wenn es nicht die Zinsen sind, die sich anpassen). DAneben gibt es aber auch noch den Gang der Zinsen zu beachten und auch noch andere Dinge, wenn es um die Erzielung LANGfristiger Gewinne geht. Die Elle, aus einem Anfangszustand heraus die langfristigen Gewinne zu nehmen, die er überstülpt, um daraus eine Qualitätsaussage über eine andersartige Theorie zu machen, ist also im Ansatz verfehlt. Er erklärt auch in schönster Offenheit, daß er die Fragestellung umgemodelt hat: "Note the difference between testing whether the Fed Model makes economic sense, and thus forecasts future long-term returns, versus testing whether it explains how investors set current P/Es". ...und "If investors consistently confuse the real and nominal [seiner Meinung nach - damit hat er zuvor das F-M angegriffen], high P/Es will indeed be contemporaneously explained by low nominal interest rates" "I confirm that investors have indeed historically required a higher stock market P/E when nominal interest rates have been lower and vice versa"; "Sadly, the Fed Model perhaps offers a contemporaneous explanation of why P/Es are high, ": Ach nee !! "but these high P/Es lead to low future returns regardless": Der Regenwurm hat die Form eines Elefantenrüssels. Der Elefant... Und aus einem unsinnigen Ansatz... "This addition of perceived risk to the Fed Model also fully explains the previously puzzling fact that stocks "out yielded" bonds for the first half of the 20th century, but have "under yielded" bonds for the last 40 years" Das braucht's gar nicht: es genügt, sich zu überlegen, daß er seinen Zeitraum kurz nach dem Ende einer Jahrhundertbaisse enden läßt. Wäre mal interessant zu sehen, wie seine "confusing facts" aussehen, wenn man noch zwei Jahre mit dazunimmt... "Finally, I note that as of the writing of this paper, the stock market's P/E (based on trend earnings) is still very high versus history." ... Angesichts all dieser Punkte hab ich nicht den Eindruck, daß mir die 30 Seiten des Herrn Asness etliche Tage Arbeitszeit wert sein werden. Gruß JR |
| j_r_ewing - Montag, 12. Januar 2004 - 13:26 |
| Sorry, aber es klappt momentan nicht. Nicht wenn man den Text direkt eintippt (mein Vorwort); nicht wenn man in eine Windows-Notepad-Datei zwischenkopiert (was letztens noch das rettende Mittel war!) - der Server hat offenbar größere Probleme mit dem Umbruch. Hat jemand noch eine Idee? Sonst geb ich's erst mal auf und warte auf bessre Zeiten. Da jetzt noch lange Texte passend mit der Hand umzubrechen ist mir zu viel Arbeit. Ich hab auch noch andere Sachen zu tun. Gruß JR |
| mib - Montag, 12. Januar 2004 - 13:50 |
| @chinaman: Ich/Wir koennen soviel Kritik am US-Ernergieverbrauch und an Bush ueben und uns selbst auf die Schultern klopfen wie wir wollen - aber das ist pure Zeitverschwendung! Wir werden die Lebensart der Amerikaner, die ja z.T. auf billiger energie basiert (!) sowieso nicht aendern. Genausowenig werden nicht das Verhalten bzw. die Entwicklung von China und Indien aendern koennen! Was wir m.E. brauchen sind Modelle, mit denen wir auf die realen Entwicklungen reagieren und nicht an Idealen orientierte Energie- und Umweltpolitik. Wenn wir den Chinesen unsere neuesten Kohle- und Erdgaskraftwerke schenken oder finanzieren, dann tun wir allemal mehr fuer eine Reduzierung der CO2-Ausstosses als mit allem Gedroesel ueber regenerative Energien (ok - mit Ausnahme von dezentralen Geothermieanlagen - die bringen's wirklich - Wind und Sonne und Gezeiten sind nur Augenwischerei, wenn es darum geht, welche Mengen an Energie wir tatsaechlich benoetigen - immer dran Denken: wir schraben ja seit ein paar Jahren immer nur knapp an Rezession vorbei. Da braucht man nicht so viel Energie. Erreichen wir aber das mehrprozentige Wirtschaftswachstum (mal untypisch-deutsch optimistisch gedacht), dass wir brauchen, um die Arbeitslosenzahlen zu reduzieren, was die Vorraussetzung fuer das Ueerleben unseres Gesundheits- und Sozialsystems waere, dann wird natuerlich auch der Energieverbrauch in Deutschland ansteigen). Das ist alles wie mit dem "global warming": wir diskutieren alles moegliche und subventionieren die skurrilsten Programme... was tatsaechlich aber bitter noetig waere, waeren Konzepte und finanzielle Rueckstellugnen(!!!) zum Kuesten- und Hochwasserschutz, zur Entwicklung der Landwirtschaft und zur Verbreitung von Krankheiten unter leicht veraenderten klimatischen Bedingungen in Deutschland bzw. der EU. ...so - jetzt hoer ich aber auf... ;-) Mib |
| chinaman - Montag, 12. Januar 2004 - 14:47 |
| Schon klar. Aber wenn wir weder die Amerikaner noch die Chinesen ändern können und uns nichts anderes einfällt als Scheckbuchpolitik dritten Nationen gegenüber (was wir uns definitiv nicht mehr leisten können !) dann ist eh schon Hopfen und Malz verloren ... |
| chinaman - Dienstag, 13. Januar 2004 - 13:14 |
| HANDELSBLATT, Dienstag, 13. Januar 2004, 11:04 Uhr Milliardär Soros spekuliert auf Abwahl des Präsidenten Die „Bush-Blase“ Von Torsten Riecke, Handelsblatt Für jemanden, der die Welt retten will, ist George Soros ein ziemlich unscheinbarer Mann. Mit seinem gräulich-gelockten Haar und seiner gefalteten Denkerstirn wirkt er eher wie ein Intellektueller als wie ein milliardenschwerer Börsenspekulant. Schon gar nicht vermutet man in dem 73-Jährigen einen politischen Kreuzritter, der den mächtigsten Mann der Welt vom Thron stoßen will. NEW YORK. Genau das hat Soros sich jedoch zu seiner Lebensaufgabe gemacht: die Abwahl von US- Präsident George W. Bush. „Das ist eine Frage von Leben und Tod“, sagte er kürzlich in einem Interview. Am Montag startete Soros eine neue Attacke auf Bush und dessen Politik. In Washington stellte er sein neues Buch „The Bubble of American Supremacy“ vor. Zu deutsch: der Investor hält die amerikanische Vormachtstellung in der Welt für einen Trugschluss – ähnlich wie die „New Economy“ die Schimäre der Anleger während der Spekulationsblase der 90er Jahre gewesen sei. Die geplatzten Börsenträume haben ein Milliardenvermögen vernichtet, die Bush-Blase hat nach Soros das Zeug dazu, den Globus ins Verderben zu stürzen. „Amerika unter Bush ist eine Gefahr für die Welt“, sagt der Finanzjongleur. Und er legt nach: Wenn Bush von Freiheit und Demokratie rede, meine er immer nur die US-Variante. Wenn der US-Präsident die Welt vor die Wahl stelle, entweder für oder gegen Amerika zu stehen, erinnere ihn das an Nazi-Deutschland. Soros sieht die Welt heute in einer Extremsituation, weit entfernt von einem stabilen Gleichgewicht. Dafür seien weniger die Terroranschläge des 11. September 2001 verantwortlich als vielmehr die aggressive Reaktion der Bush-Administration auf eben diese Attacken. Für Soros versucht der US-Präsident unter dem Deckmantel der Terrorbekämpfung die Welt zu dominieren. Der Testfall für die US-Außenpolitik sei der Irak. Der schnelle militärische Erfolg der USA könne welt-weit den Trugschluss noch verstärken, Amerika habe das Recht und die Möglichkeit, seine politischen Ziele mit Gewalt durchzusetzen. Dieser sich selbst verstärkende Trend sei mit der Bildung von Spekulationsblasen an den Börsen vergleichbar. Zur Erinnerung: Soros ist ein Spezialist solcher Ungleichgewichtszustände und hat in derartigen Situationen sein Vermögen verdient. Bush und seine Wahlkampfhelfer könnten den Angriff von Soros als fixe Idee eines irregeleiteten Spekulanten ad acta legen. Doch Soros lässt sich nicht als Spinner abtun. Er ist mit seinem Milliardenvermögen einer der reichsten Männer der Welt und gilt als einer der erfolgreichsten Investoren aller Zeiten. Er hat also das Geld und den Einfluss, seine Ziele zu erreichen. Und das macht ihn für Bush gefährlich. Als der Investor im vergangenen Jahr seine Attacke auf den Präsidenten startete, verband er das mit einer großzügigen Wahlkampfhilfe von mehr als 10 Mill. $ zur Abwahl Bushs. Dessen Republikaner reagierten umgehend: Zusammen mit der konservativen amerikanischen Presse werfen sie Soros vor, die demokratische Opposition mit unregulierten Wahlkampfspenden (soft money) für seine Zwecke zu „kaufen“. Den Investor ficht das nicht an. Er will die Welt retten. Statt einen Krieg gegen den Terror zu führen, sollten die USA nach Meinung von Soros eine kooperative Außenpolitik entwickeln, die die Ursachen des Terrorismus bekämpfe. |
| j_r_ewing - Dienstag, 13. Januar 2004 - 20:26 |
| (letzter Versuch mit Asness:) Fight the Fed Model: The Relationship Between Stock Market Yields, Bond Market Yields, and Future Returns CLIFFORD S. ASNESS AQR Capital Management, LLC December 2002 Abstract: The "Fed Model" has become a very popular yardstick for judging whether the U.S. stock market is fairly valued. The Fed Model compares the stock market's earnings yield (E/P) to the yield on long-term government bonds. In contrast, traditional methods evaluate the stock market purely on its own without regard to the level of interest rates. My goal is to examine the theoretical soundness, and empirical power for forecasting stock returns, of both the "Fed Model" and the "Traditional Model". The logic most often cited in support of the Fed Model is that stocks should yield less and cost more when bond yields are low, as stocks and bonds are competing assets. Unfortunately, this reasoning compares a real number to a nominal number, ignoring the fact that over the long-term companies' nominal earnings should, and generally do, move in tandem with inflation. In other words, while it is a very popular metric, there are serious theoretical flaws in the Fed Model. Empirical results support this conclusion. The crucible for testing a valuation indicator is how well it forecasts long-term returns, and the Fed Model fails this test, while the Traditional Model has strong forecasting power. Long- term expected real stock returns are low when starting P/Es are high and vice versa, regardless of starting nominal interest rates. I also examine the usefulness of the Fed Model for explaining how investors set stock market P/Es. That is, does the market contemporaneously set P/Es higher when interest rates are lower? Note the difference between testing whether the Fed Model makes economic sense, and thus forecasts future long-term returns, versus testing whether it explains how investors set current P/Es. If investors consistently confuse the real and nominal, high P/Es will indeed be contemporaneously explained by low nominal interest rates, but these high P/Es lead to low future returns regardless. I confirm that investors have indeed historically required a higher stock market P/E when nominal interest rates have been lower and vice versa. In addition, I show that this relationship is somewhat more complicated than described by the simple Fed Model, varying systematically with perceptions of long-term stock and bond market risk. This addition of perceived risk to the Fed Model also fully explains the previously puzzling fact that stocks "out yielded" bonds for the first half of the 20th century, but have "under yielded" bonds for the last 40 years. Finally, I note that as of the writing of this paper, the stock market's P/E (based on trend earnings) is still very high versus history. A major underpinning of bullish pundits' defense of this high valuation is the Fed Model I discredit. Sadly, the Fed Model perhaps offers a contemporaneous explanation of why P/Es are high, but no true solace for long-term investors. ####################################################################################################### Leider ging der Link nicht; hab daher mal den Webmaster angemailt, ihn mir per e-mail zu schicken. Inzwischen hab ich mal den Abstract gesaugt und durchgelesen. Was mir daran - über die aufgestellten Behauptungen hinaus - auffiel: "The logic most often cited in support of the Fed Model is that stocks should yield less and cost more when bond yields are low, as stocks and bonds are competing assets. Unfortunately, this reasoning compares a real number to a nominal number, ignoring the fact that over the long-term companies' nominal earnings should, and generally do, move in tandem with inflation. In other words, while it is a very popular metric, there are serious theoretical flaws in the Fed Model. " - Also nominale Zins-Angaben und reale Aktienrendite-Angaben ? Wo wird da die Inflation abgezogen ???? Davon hab ich noch nie gehört !! Oder nominale Aktienrendite-Angaben und reale Zins-Angaben ? Ich hab zwar schon Betrachtungen über den Real-ZIns gelesen; das waren dann aber Überlegungen zur KONUNKTUR, niemals zum Renditevergleich mit Aktienrenditen ! Das scheint mir NOCH unrichtiger zu sein als die andere Variante. Kann jemand was Definitives dazu sagen ? Wenn (was mir "weniger unwahr" schien) die AKTIENrendite real genommen werden soll, - mal abgesehen davon,daß ich mich frage, was mit DEM Quatsch denn erreicht werden soll; in dem Punkt stimme ich seiner Bemängelung zu - : die US-Inflation liegt im "langen" Durchschnitt doch in respektabler Höhe (ich schätze mal aus dem Bauch raus: ca. 2,5%): da würde die Aktienrendite ja eh schon saftig verstümmelt (wäre die "Risikoprämie" überhaupt so hoch, Wojtek?); reicht ihm das IMMER noch nicht als Abschlag gegenüber seiner "hergebrachtaen" Methode?? Wenn dieFED-Methode, die Anleihen-Zinsen zu berücksichtigen, falsch sein soll, dann sollte der Fehler viel tiefer liegen - ob da mit Nominal- oder mit Real-Renditen gerechnet wird, sollte da überhaupt nicht der Punkt sein!! Was popelt er da herum an Feinheiten einer Methode herum, die sxchon im Ansatz falsch sein soll?? "The crucible for testing a valuation indicator is how well it forecasts long-term returns, " behauptet Herr Asness "and the Fed Model fails this [!!] test," seit einer ganzen Generation gibt das FED-Model eine GUTE Näherung. Wer sich daran hielt, wird nicht schlecht damit gefahren sein " while the Traditional Model has strong forecasting power" s.u. "Long- term expected real stock returns are low when starting P/Es are high and vice versa, regardless of starting nominal interest rates": Mal sehen: Der übliche Zyklus sieht so aus: Wirtschaft und Kurse steigen - die Zinsen steigen durch die Kreditnachfrage - die Wirtschaft wird dadurch gebremst - die Aktien stoppen schon vor ihr, weil die Börse vorgreift. Die Zinsen steigen weiter, die Kurse gehen südwärts, die Wirtschaft auch. Schließlich drehen auch die Zinsen, und laufen den Aktien und der Wirtschaft hinterher. Irgendwann greifen dann die niedrigen Zinsen, und die Aktien steigen wieder; ihnen folgt die Wirtschaft, und dann drehen die Zinsen nach oben und... s.o. So kennt es jeder. Wann sind nun die P/Es hoch? Ob man nun an den Einfluß des Zinsniveaus glaubt oder nicht: auf jeden Fall wird das stark beeinflußt werden von der Stimmung: wenn die überschäumt, tolerieren die Käufer auch ein hohes PE. Also in der Nähe des Kurshochs; das liegt vor dem Wirtschaftshoch (also nicht weit weg vom Zinstief... :-)) DANN sollen laut TM die Gewinn-Aussichten schlecht sein. Aha. Das TM kommt also zu der Weisheit: zu einer Zeitin der Nähe des Hochs zu kaufen bringt miese Performance. In der Nähe des Tief hingegen soll man andersherum kaufen. - Ob DAS nun der riesige Erkenntnis fortschritt ist... Im Übrigen soll die Fed-Methode auch überhaupt nicht die Methode sein, nach der man Signale gewinnt, wann die Einstiegszeitpunkte für Langzeitkäufe sein sollen. Das Tief kann auch mal da liegen, wo die Aktien (nach F-M!) gerade mal NICHT billig sind; und ein Zeitpunkt, wo sie mal billig sind, kann auch mal in einer Phase einer Baisse liegen. Das F-M gibt an: GEMESSEN AM MOMENTANEN STAND DER ZINSEN ist gerade kürzerfristig eine Anpassung der Kurse in die und die Richtung zu erwarten (wenn es nicht die Zinsen sind, die sich anpassen). DAneben gibt es aber auch noch den Gang der Zinsen zu beachten und auch noch andere Dinge, wenn es um die Erzielung LANGfristiger Gewinne geht. Die Elle, aus einem Anfangszustand heraus die langfristigen Gewinne zu nehmen, die er überstülpt, um daraus eine Qualitätsaussage über eine andersartige Theorie zu machen, ist also im Ansatz verfehlt. Er erklärt auch in schönster Offenheit, daß er die Fragestellung umgemodelt hat: "Note the difference between testing whether the Fed Model makes economic sense, and thus forecasts future long-term returns, versus testing whether it explains how investors set current P/Es". ...und "If investors consistently confuse the real and nominal [seiner Meinung nach - damit hat er zuvor das F-M angegriffen], high P/Es will indeed be contemporaneously explained by low nominal interest rates" "I confirm that investors have indeed historically required a higher stock market P/E when nominal interest rates have been lower and vice versa"; "Sadly, the Fed Model perhaps offers a contemporaneous explanation of why P/Es are high, ": Ach nee !! "but these high P/Es lead to low future returns regardless": Der Regenwurm hat die Form eines Elefantenrüssels. Der Elefant... Und aus einem unsinnigen Ansatz... "This addition of perceived risk to the Fed Model also fully explains the previously puzzling fact that stocks "out yielded" bonds for the first half of the 20th century, but have "under yielded" bonds for the last 40 years" Das braucht's gar nicht: es genügt, sich zu überlegen, daß er seinen Zeitraum kurz nach dem Ende einer Jahrhundertbaisse enden läßt. Wäre mal interessant zu sehen, wie seine "confusing facts" aussehen, wenn man noch zwei Jahre mit dazunimmt... "Finally, I note that as of the writing of this paper, the stock market's P/E (based on trend earnings) is still very high versus history." ... Angesichts all dieser Punkte hab ich nicht den Eindruck, daß mir die 30 Seiten des Herrn Asness etliche Tage Arbeitszeit wert sein werden. Gruß JR ################################### ich geb's auf... |
| wojtek_m - Dienstag, 13. Januar 2004 - 20:39 |
| Was willst Du eigentlich machen??? Hast Du das paper schon gelesen? Soll ich's Dir schicken? Fragen über fragen... ;-) Wojtek |
| j_r_ewing - Dienstag, 13. Januar 2004 - 21:19 |
| Asness' eigenen Abstract und meine eigene Kritik dazu endlich unterbringen / nein; mindestens zurückgestellt (wg. Kosten-Nutzen-Beurteilung) / nein danke, aber danke fürs Angebot! Antworten über Antworten! ;-) Gruß JR (Übrigens kann man den vollen Beitrag lesen, wenn man ihn in eine Datei abkopiert.) |
| wojtek_m - Dienstag, 13. Januar 2004 - 21:37 |
| "der Server hat offenbar größere Probleme mit dem Umbruch. Hat jemand noch eine Idee? " Mein Tip: ich habe davor im Notepad geschrieben und den Text mit copy/paste hier reinkopiert - da hatte ich die Umbruchprobleme. Jetzt schreibe ich einfach im Word (Wordpad wird sicher auch gehen...) und es geht... Gruß, Wojtek |
| j_r_ewing - Dienstag, 13. Januar 2004 - 23:01 |
| Zum Dank würg' ich dir noch schnell einen rein ;-)) : Auch wenn du dich bei den P/E-Earnings auf NETTO-Gewinne und auf solche der Vergangenheit versteifst, werden dir die Zahlen bald ein gutes Stück weit unter den Füßen wegbrechen: Bald ist nämlich Q4/03 raus, und damit fliegt Q4/02 raus, in dem diese sagenhaften Abschreibungen die Verhältnisse total verzerrten! Und dann dürfte auch nach "deiner" Berechnungsmethode das P/E erheblich sinken; ich schätze mal so aus dem Bauch raus, um 6 Punkte! Damit dürfte die "Überbewertung" sich auf einen Schlag ca. halbieren ! (Der Sprung an sich zeigt schon, daß diese Größe ziemlich künstlich definiert ist.) Gruß JR |
| chinaman - Mittwoch, 14. Januar 2004 - 10:54 |
| Aus der FTD vom 14.1.2004 USA und EU streiten über Dollar Der anhaltende Höhenflug des Euro wird zu einer Belastungsprobe für die Beziehungen zwischen Europa und den USA. Deutschland und Frankreich fordern ein Signal der Finanzminister der sieben führenden Industrienationen (G7) bei ihrem nächsten Treffen im Februar. Es soll den rapiden Anstieg des Euro stoppen. US-Notenbankchef Alan Greenspan dagegen spielte am Dienstag in Berlin das Wechselkursverhältnis herunter. Nach den verbalen Interventionen der europäischen Regierungschefs und Geldpolitiker der vergangenen Wochen markieren die Äußerungen Greenspans einen Kontrapunkt. Er signalisierte, dass die USA den Dollar-Fall weder mit mahnenden Äußerungen noch mit Eingriffen an den Devisenmärkten stoppen werden: "Sicherlich, die Exporteure der Euro-Zone sind unter beachtlichem Druck, aber in den vergangenen Monaten sind die Kreditrisiken gesunken und die Aktienkurse haben angezogen." Der von Ökonomen und Devisenexperten ausgemachte Hauptgrund für die Dollarschwäche, das hohe Defizit in der US-Leistungsbilanz, sei derzeit kein Grund zur Sorge, sagte Greenspan. "Es gibt im Moment kaum Hinweise auf Schwierigkeiten bei der Finanzierung des US-Leistungsbilanzdefizits." Bei Investoren wächst dagegen die Furcht, dass das Ausland das hohe Defizit nicht mehr finanzieren wird. Die niedrige Inflationsrate in den USA nannte Greenspan zudem als Indiz gegen einen schwachen Dollar. EZB beobachtet Auswirkungen Seit September 2003 treibt der Euro gegen den Dollar von einem Tageshoch zum nächsten. Die Währung wertete seitdem um gut 16 Prozent auf. Der Anstieg des Euro könne den Wirtschaftsaufschwung bremsen, sagte am Dienstag der Präsident der Deutschen Bundesbank, Ernst Welteke. Die EZB beobachte die Auswirkungen des Wechselkurses sehr sorgfältig. Am Montag hatte der Präsident der Europäischen Zentralbank (EZB), Jean-Claude Trichet, die Schwankungen an den Devisenmärkten als "brutal" bezeichnet. Die EZB sei besorgt. Nach diesen deutlichen Äußerungen war der Kurs leicht gesunken. Die unterschiedlichen Signale der Politik verwirrten allerdings am Dienstag die Finanzmärkte: Der Euro notierte am Abend fast unverändert bei 1,2747 $. Frankreichs Finanzminister Francis Mer forderte ein klares Signal der Finanzminister Deutschlands, Frankreichs, Großbritanniens, Italiens, Japans, Kanadas und der USA beim G7-Gipfel. "Wir werden das nächste Mal in Florida versuchen, unter welchen Bedingungen wir ein richtiges Signal an die Märkte senden." Auch eine Zinssenkung der EZB um 100 Basispunkte auf das Niveau des US-Leitzinses von 1,0 Prozent reiche nicht aus, den Euro-Höhenflug zu stoppen. Bundeskanzler Gerhard Schröder drückte bei seinem Treffen mit Greenspan am Dienstag ebenfalls seine Sorge aus und forderte die EZB indirekt auf, eine Zinssenkung zu erwägen. USA sieht keinen Handlungsbedarf Eine gemeinsame Erklärung der G7 wird aber schwierig zu erzielen sein. Aus Kreisen der G7 verlautete, beide Seiten seien sich in der Bewertung der Wechselkursentwicklungen uneins. Die USA sähen im Gegensatz zu den Europäern keinen Handlungsbedarf. Die Haltung Greenspans unterstützte diese Einschätzung. Aus den Reihen der Europäer hieß es, bei den Vorbereitungsgesprächen über das Abschlusskommuniqué sei deutlich geworden, dass die USA wenig Interesse an Formulierungen hätten, die den Dollar in die Höhe treiben könnten. Im September beim letzten G7-Treffen in Dubai hatten die Finanzminister und Notenbankgouverneure ein Kommuniqué verabschiedet, das darauf abzielte, die Belastungen aus der Wechselkursentwicklung auf die USA, Europa und Asien zu verteilen. Das Signal kam damals an den Märkten an, allerdings ging der Kursrückgang der US-Währung in der Zwischenzeit vor allem zu Lasten des Euro. Der japanische Yen wertete dagegen in geringerem Maße auf. "Jetzt sind wir an einem Punkt, wo wir den Märkten signalisieren müssten: Langsam reicht es", hieß es jetzt aus Kreisen der G7. Den Amerikanern kommt der niedrige Dollar-Kurs jedoch im Präsidentschaftswahljahr gelegen, da er die Wirtschaftsentwicklung stützt. |
| wojtek_m - Mittwoch, 14. Januar 2004 - 20:04 |
| @JR: Ja, ja lass uns erstmal die Berichtsaison abwarten, heute ist Intel dran... ...günstig wäre ein Markt-KGV von 22 immer noch nicht... ...und ob sich die Konjunkturerholung fortsetzt, oder war es doch nur ein 'Strohfeuer'? Genug 'Stroh' gab es in diesem Jahr... ;-) Die Zeit wird's zeigen... Gruß? |